VISIÓN DE LA SITUACIÓN ACTUAL EN MERCADO DE RENTA FIJA
- En términos macroeconómicos
- Por fundamentales:
o El crédito está en una mejor posición que la renta variable en el medio plazo. La mayor preocupación de las empresas ahora mismo no es otra que la supervivencia, y para ello lo que están haciendo es recortar en gastos, lo que se traducirá en un menor crecimiento, menor remuneración al accionista, lógicamente en un menor beneficio por tratar de mantener la compañía a flote y de reducir los riesgos al máximo. Por esto, el acreedor estará más beneficiado que el accionista.
o El entorno actual es muy desfavorable para prácticamente todos los sectores, ya que hay mucha incertidumbre sobre el tiempo que esto puede durar y de cómo será la nueva normalidad. Para algunas empresas esto puede que solo sea coyuntural, no obstante, también vamos a ver cambios estructurales, y algunos sectores cambiaran para siempre. Esto es lo que tenemos que intentar identificar.
o Nosotros pensamos (ahora más que nunca) que es muy importante invertir en compañías con un buen equipo gestor, que haya hecho bien el trabajo durante los últimos 12 meses (que tenga un buen calendario de amortizaciones de deuda, una buena liquidez), y que haya reaccionado bien ante esta nueva situación (recortando/cancelando dividendos, reduciendo costes fijos, posponiendo planes de gasto en capital, básicamente preservando liquidez al máximo posible).
o Investment Grade o High Yield? Depende del perfil de riesgo del inversor y de lo conservador que quieras ser. Las empresas Investment Grade tienen pocas probabilidades de que tengan problemas de liquidez ya que los bancos centrales están comprando una gran cantidad de su deuda, mientras que las empresas High Yield, que pertenecen a sectores más cíclicos, pueden verse ante dificultades en el corto y medio plazo por lo que sería más seguro preferir empresas más solidas.
- En términos técnicos:
o Comparando la situación actual con la crisis del 2008, en esta última, los spreads de High Yield llegaron a los 1200bps y en 2009/2010 la tasa de impago fue de un 12-13%.
o En estos momentos, un diferencial de 500bps implica más o menos una tasa de impago de un 8%, no obstante, aún estamos sobre el 3% (los impagos son posteriores a la ampliación de los spreads). La razón por la que se espera una tasa menor de impagos es porque si bien en 2008-2009 la crisis fue financiera, ahora es sanitaria y no existen problemas de liquidez.
o Determinar el porcentaje de impagos es complicado. El proveer de liquidez infinita a las empresas evita que las compañías desaparezcan y con ellas todas las implicaciones que eso conlleva (más desempleo, menor recaudación impositiva, etc), pero deriva en empresas poco eficientes, o lo que nosotros llamamos empresas “zoombies”
o En el mercado europeo YTD ha salido mucho más dinero en HY que en IG (hasta el 29 de abril). Entiendo que en EEUU la dinámica ha sido un poco diferente con las salidas en HY más limitadas, sobre todo desde que el día 8 de marzo la fed dijo que compraría ETFs. La dinámica ha sido salida durante el mes de marzo (muy acusadas durante la segunda y tercena semana) y entradas poquito a poco en abril.
o Los bancos centrales han reaccionado bien y rápido. Si ya teníamos en el mercado un comprador muy grande de bonos, ahora es aún más grande y su estancia se verá prolongada durante mucho más tiempo.
o Reactivación del mercado con nuevas emisiones de deuda. A partir de la segunda semana de abril se empezó a ver bastante actividad en Investment Grade y algo en High Yield. Nuevas emisiones con algo de prima, pero nada muy escandaloso (más en High Yield que en Investment Grade). Sin duda esto es positivo y es una señal de que el mercado está funcionando.
En términos microeconómicos:
- Que compañías lo están haciendo mejor/sufriendo menos:
o Empresas de los sectores menos cíclicos (como el farmacéutico, alimentación, telecomunicaciones), han sufrido menos y hay menos dudas sobre su supervivencia.
o Las empresas que están siendo proactivas tomando medidas de reducción de costes y de protección de su liquidez (las mas grandes, las listadas, las que tienen buena liquidez, las que tienen activos fijos que pueden poner como colateral para obtener nuevos préstamos).
- Riesgos:
o La extensión en el tiempo de la situación actual.
o Como va a cambiar el mundo desde un punto de vista estructural (viajes, oficinas, coches) y tratar de adaptar nuestras inversiones al nuevo mundo.
o Técnico: (i) La falta de liquidez es sin duda un riesgo que mueve el mercado mucho en estos momentos, (ii) la relevancia de los ETFs (un buen ejemplo es lo que paso hace un par de semanas con el precio del petróleo, está en manos de especuladores que no tienen intención de recibir el barril y por lo tanto lo venden y pasa lo que paso).
Álvaro Mata
Analyst, Fixed Income
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