Comentario Trimestral Trea Fixed Income Opportunities
A pesar de que la situación de los tipos de interés de la deuda pública a 10 años de las principales economías del mundo desarrollado (EE.UU., Alemania, Francia etc.) se encontraba a cierre de septiembre en niveles muy cercanos a los que teníamos a finales de junio, durante el tercer trimestre se han producido movimientos muy diferenciados:
- Un primer movimiento de reducción de rentabilidades durante el mes de julio hasta llegar a mínimos a principios de agosto (1.17% en los bonos del Tesoro de EE.UU. a 10 años y -0.50% en el Bund alemán).
- Una estabilización de niveles durante agosto.
- Y una importante subida de rentabilidades en la parte larga de la curva durante el mes de septiembre que anuló toda la bajada del mes de julio.
Al finalizar el trimestre los niveles a los que se situaba la deuda pública americana y alemana a 10 años eran cercanos a los registrados al inicio del mismo (EE.UU. en el 1.49% y Alemania en el -0.20%) pero con un aumento de la pendiente en la curva 2 – 10 años, especialmente en España e Italia donde el movimiento ha sido de más de 12 puntos básicos (España se sitúa en 104 puntos básicos e Italia en 131 puntos básicos). El movimiento de las últimas semanas refleja el miedo a la inflación, temiéndose que no sea tan temporal como inicialmente se preveía (la escasez de materias primas se extiende a varios productos y recientemente el precio de la energía se disparaba), y la certidumbre sobre la continuación del programa establecido por la Reserva Federal para iniciar el tapering (reducción de compras de bonos) en los próximos meses.
En cuanto a los diferenciales de crédito han tenido un comportamiento más estable que la deuda pública hasta mediados de septiembre, dónde han marcado mínimos. Aunque en las dos últimas semanas del trimestre, sobre todo en los bonos crossover (bonos cruzados), han aumentado a niveles de mayo debido en gran medida al contagio de la inestabilidad en las bolsas y a la reducción a nivel macroeconómico de las expectativas de crecimiento. Por ejemplo, en Alemania se espera que el crecimiento del 4º trimestre del año ya no sea del 1.3% sino del 1.1% y en Estados Unidos en sólo dos meses (de julio a septiembre) las previsiones de crecimiento del PIB para 2021 han pasado del 6,5% al 5,8%.
El movimiento del dólar ha sido significativo durante el trimestre revalorizándose un 2,3% y actuando como moneda refugio.
En cuanto al fondo, los bonos que mejor comportamiento registraron fueron los de Unipol 2030, Elior 2026, Easyjet 2028, Inmobiliare Grande Distribuzione 2022 y Anadolu Efes 2028, cada uno de ellos aportando 4 puntos básicos. Por el lado contrario, los mayores detractores fueron Romania 2031 con -3 puntos básicos, Rumo 32 con -2 puntos básicos y Lloyds 12 con -2 puntos básicos.
Durante el trimestre hemos aumentado la exposición a High Yield hasta el 38% al comprar bonos en el mercado primario como los de Elior 2026, Lufthansa 2024, Cajamar 2028, Heimstaden 2028 o Almirall 2026. Por otro lado, vendimos bonos de Autostrade que nos parecían caros en cuanto a valoración. En la parte de emergentes mantenemos una exposición del 21%. Además, en este mercado amortizamos anticipadamente el bono de Nemak 24 al comprar una nueva emisión con vencimiento en 2028 y vendimos el bono de Antofagasta 2030 sustituyéndolo por la compra de bonos primarios de Bulgarian Energy 2028 y Rumo 2032. Por último, en bonos subordinados hemos reducido la exposición hasta el 15,8% con la venta del bono perpetuo de Eni con Call en 2030. La duración del fondo se ha reducido hasta los 3,8 años.
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